环保工程及服务行业：REITS、碳中和催化 敛锋芒再峥嵘

环保行业低估值、高成长、有催化。2021 年开盘以来，截至6 月6 日，SW环保工程与服务Ⅱ涨幅3.5%，当前申万环保板块市盈率(TTM)为23.8，估值处于较低水平，有望底部反转。垃圾焚烧、环卫、危废等细分板块未来两年业绩增长确定性强，预计重点公司2021 年业绩增速约20-30%，而对应2021 年PE 仅约10X-15X，处于底部区间，叠加REITs 推出、碳中和等政策催化，环保板块配置价值凸显。

环保REITs 正式推出，优质运营资产价值望重估。首批9 个REITs 已于2021年5 月底开售，P/FFO 处于9~23 之间，其中环保类型REITs 相对估值指标P/FFO 为10~13 区间，处于较低水平。REITs 作为一种新的股权融资工具，与环保运营资产极度契合，污水、垃圾焚烧、危废子板块望深度受益，改善现金流的同时，优质运营资产价值望重估。

碳交易市场扬帆起航，CCER 有望贡献额外收入。预计今年6 月底之前碳排放交易市场将正式运行，垃圾焚烧发电、生物质发电、垃圾填埋等环保企业有望通过参与CCER 获得附加收入，我们测算垃圾焚烧项目度电碳减排量约为0.8kg，每度电CCER 收入约2.4 分钱，收入弹性3.1%-3.9%，利润弹性8.8%-10.2%。近年来全球碳市场单价处于上升通道，中国试点城市均价明显低于国际水平，未来提升空间大，我国碳减排压力大，我们预期碳配额将逐步收紧，有望刺激CCER 项目增多、价格提升。

政策频出推动行业“十四五”需求持续释放。⑴垃圾焚烧景气高、格局好，行业中长期仍有翻倍空间。补贴政策已落地，此外，焚烧替代填埋确定性、经济性强，而2019 年全国垃圾焚烧处理率仅50.3%，“碳达峰碳中和”政策将加快垃圾焚烧招投标进度。⑵危废优质产能稀缺，景气度高，且由于技术壁垒高，叠加从企业收费，现金流状况良好；⑶环卫服务市场享市场化率提升红利，订单快速放量，环卫新能源装备迎政策+成本拐点，供需双侧推动新能源环卫车加速渗透。

精选高壁垒运营资产：垃圾焚烧、危废、环卫。经历2017-2018 年阵痛后，环保公司逐渐转向运营/设备方向，运营资产有现金流支撑、增长稳健，经营管理效率要求形成壁垒，稳定性更好，因此下一阶段我们仍然看好高壁垒运营标的，兼具成长性、确定性，估值性价比高：垃圾焚烧板块我们推荐经营效率突出的瀚蓝环境、伟明环保；危废板块我们看好龙头浙富控股、高能环境；环卫板块推荐盈峰环境、龙马环卫、玉禾田等。另外，我们看好价值有望重估的水务资产，重点推荐洪城水业。

风险提示：环保政策及督查力度不及预期导致市场空间释放不足；投产进度不达预期导致业绩增长放缓；行业竞争加剧的风险等。