铝行业动态分析：碳中和加速供给格局优化 水电铝优势凸显

投资要点

事件：据报道，水泥、电解铝行业可能被优先纳入全国碳交易市场。

电解铝是碳排放的重点行业：根据安泰科数据，火电电解铝单位排放二氧化碳13 吨，水电电解铝单位排放二氧化碳1.8 吨，前者为水电铝的7 倍；2019 年火电铝产量占比为88%，碳排放量占全国 5%，电解铝行业碳是碳中和推进的重点行业之一。

碳中和的推进加速行业产能见顶，抬高火电铝成本：在此大背景下，内蒙古、贵州等省份均提出了电解铝总量控制政策，不再审批新的项目；同时，2021 年2 月10 日起，内蒙古对自备电厂按自发自用电量缴纳政策性交叉补贴，蒙西、蒙东电网征收标准分别为每千瓦时0.01 元、0.02 元(含税)，同时对阶梯电价能耗标准提高2022、2023 年在现行水平的基础上分别提高30%、50%，吨铝成本相应上升135-270 元/吨，内蒙古规划中的115 万吨产能的投产存在一定不确定性；电解铝行业将纳入碳排放交易市场后，按照2020 年我国碳交易市场成交碳单价28.6 元/吨计算，配额外的火电电解铝的吨成本将增加371 元/吨；从全球其他实施碳税的国家和地区来看，碳税价格随着市场发展呈现逐步走高趋势，2020 全球碳税价格集中区间为20-30 美元/吨，取25 美元/吨的中值测算，配额外火电铝成本将增加2113 元/吨。

云南水电铝优势凸显：云南近年为解决水电弃水问题，利用“绿色能源”优势，推动“水电铝+精深加工”的集群化布局，通过引入魏桥、神火、起亚等集团，加上省内云铝的产能扩张，将在2021 年实现规划的600-800 万吨产能，跃居电解铝大省的第四位。云南水电铝用电成本在0.25 元/千瓦时-0.30 元/千瓦时，加之云南相对广西铝土矿资源以及进口铝土矿具有一定运距优势，其区域优势有望进一步凸显。

云铝股份占得天时地利与人和：我们从三个角度重申对云铝股份的买入评级，首先电解铝行业总量有望提前达峰、上游铝土矿、电解铝则仍处扩期，行业利润链向电解铝缓解倾斜，需求端受汽车轻量化拉动，未来10 年电解铝需求年复合增速在4%以上，行业景气长期向上可期；其次，碳中和背景下公司的绿色铝成本优势逐步强化；再次，公司自身处于产能投放周期，同时综合电价成本下降，盈利进入释放期。

风险提示：经济复苏不及预期；新兴需求拉动低于预期；政策执行力度低于预期。