水泥行业点评：碳中和、内蒙双控 水泥投资机会显现

投资建议

行业策略：随着碳达峰、碳中和政策的推进，水泥行业未来或将通过压缩产量达到减排效果。水泥行业或将优先纳入全国碳交易市场，龙头企业依靠技术和资金优势，有望实现产量的最大化。内蒙古“能耗双控”政策出台，带动区域及周边市场供需格局向好，重点可关注西北水泥市场投资机会。

行业观点

面对碳中和压力，水泥供给或将受到限制。做好碳达峰、碳中和工作，是两会会议部署的2021 年八项重点任务之一。水泥行业是工业领域中碳排放量较高的行业，2019 年累计碳排放高达13.2 亿吨，占全国总碳排放的16%，因此在碳中和政策背景下，行业碳减排的必要性和紧迫性尤为突出。我们认为水泥行业实现碳减排路径主要有两种：1、依靠技术进步，降低单吨水泥碳排放；2、压减水泥产量，减少排放总量。当前水泥生产工艺已非常成熟，单纯依靠技术进步实现减排的效果有限，未来或仍将以通过控制产量为主，这将使得水泥供给进一步收缩。

碳交易机制下，龙头企业盈利能力更强。拥有良好碳排放数据基础的水泥、电解铝行业将可能优先纳入全国碳交易市场。在碳交易模式下，政府会分配给控排企业指定时期内的碳排放额度(即碳排放配额)，碳排放压力较大的企业可根据需求向其他主体购买排放额度。水泥龙头企业的生产线和技术手段更为先进、环保设施配套更为齐全，在单位排放配额下能实现更高的产量，而且凭借雄厚的资金实力和充沛的现金流，亦可购入更多排放额度，因此产量弹性更优、盈利能力更强。

内蒙古双控政策出台，利好区域及周边市场。2021 年3 月，内蒙古自治区正式印发《关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施(征求意见稿)》，要求从2021 年起，不再审批电石、聚氯乙烯(PVC)、水泥(熟料)等新增产能项目，确有必要建设的，须在区内实施产能和能耗减量置换。内蒙古水泥产能过剩情况历来较为严重，尤其电石渣熟料产能合计992 万吨，占总产能的15%。这也导致内蒙古地区长期是全国水泥价格洼地，并且对周边宁夏、甘肃等地市场产生冲击。内蒙古“能耗双控”政策的执行，短期内限电、限产措施将减少市场供给，长期则对遏制产能过剩具有重要意义。

西北水泥市场景气度有望提升。西北地区水泥需求以基建领域为主，重大项目建设周期一般较长，需求具有较强的延续性。2020 年，甘肃、宁夏、新疆固定资产投资分别同比增加7.8%、4%和16.2%；水泥产量增速分别为5.48%、4.71%和3.46%。目前西北地区水泥价格稳定，后续随着内蒙古低价产能冲击减弱，西北市场供需格局将持续改善，下游需求启动后，价格具备较强的向上动能。长期来看，西北地区水泥价格在全国范围内处于相对低位，且企业整体利润水平稍弱，在碳排放配额范围内，可能更倾向于压制产能释放，而非通过购买额度增产，从而依靠价格上涨保持盈利水平。我们判断，未来区域需求只要不出现断崖式下滑，则水泥价格中枢有望不断抬升。

风险提示

下游复工不及预期；碳中和政策推进不及预期；供给端控制力度不及预期。