中信建投期货投研精选：工业硅、碳排放权

引言

2022年4月19日，广州期货交易所已成立一周年。未来，16个期货品种将由广州期货交易所研发上市，包括碳排放权、电力，中证商品/能源化工/饲料养殖/钢厂利润指数等创新型品种，工业硅、多晶硅、锂、稀土、铂、钯等与绿色低碳发展密切相关的产业特色品种，咖啡、高粱、籼米等具有粤港澳大湾区与“一带一路”特点的区域特色品种，以及国际市场产品互挂类品种。

本文精选十篇投研成果，以献礼广州期货交易所。

工业硅

1、工业硅：大起大落之后价归何处

2022年工业硅价格仍将维持高位运行，整体走势或呈现前高后低。

从供需平衡表来看，预测2022年工业硅产量308万吨，出口量88.3万吨，需求量246万吨，全年供需偏紧，供应缺口约为11.8万吨。其中，上半年工业硅产量受能源季节性影响及能耗双控政策限制，开工率较低，产量相对较少；下半年新增产能集中投产，但政策端产能扰动持续存在，因此全年供应情况难言明显改善。需求端，5G基站等新兴产业带动有机硅需求稳步增长，同时得益于光伏行业景气度持续上升，多晶硅材料需求量进一步提升，需求端整体趋于上行。因此综合来看，2022年全年呈现供需紧平衡的局面。

我们预测，2022年上半年供应不足叠加成本支撑，工业硅价格走势偏强；下半年进入丰水期优惠电价执行时间，成本支撑减弱，同时新增产能投产缓解供应压力，供需局面改善，价格小幅回落。但总体来看，2022年“双碳”背景下，工业硅产业仍将面临“能耗双控”带来的供给扰动和光伏产业需求持续增加的矛盾，价格重心整体维持高位。

图表：2020-2022年我国工业硅供需平衡表(万吨)

图片来源：中信建投期货

2、西南地区硅产业链调研报告

主要结论如下：

1、工业硅生产流程相对简单，在成本构成中，电力成本占主要位置。

2、产业分布格局来看，上游集中在新疆、云南、四川三地，其中上游龙头企业对价格影响较大。

3、硅价影响因素中，政策端和季节性影响较大。在政策纠偏后，企业关注能源价格的走势。

4、上下游定价模式来看，多数企业参考第三方平台报价结算，少数长单用均价结算。

5、企业对硅期货上市有期待，但受制于专业性，预计前期市场参与度不会太高。

3、光伏：政策东风强劲，成本制约趋缓

在碳中和目标全球化背景下，清洁能源的推广与使用已成为全球共识。2021年国内外光伏利好政策不断出台。其中国内“风光大基地”与“整县推进”等政策的落地加速了国内光伏装机进程，而海外美国商务部宣布不再对亚洲光伏制造商双反调查，亦有利于光伏企业出口。

国内光伏企业再迎高速发展期，预计到 2025 年全球新增光伏装机量将达到 270- 330GW，国内新增光伏装机量将达到 90-110GW，十四五期间年均新增光伏装机量将达到 71-88GW。

2020年之前，国内主要的光伏组件企业毛利率基本保持在15%以上，2020年开始行业受上游原材料价格上涨影响，毛利率有不同程度的下降。

我们对光伏电站中使用的大宗商品原材料成本进行测算，1GW光伏电站大宗商品原材料成本在4.28-5.24亿元左右。相关大宗商品5年年均振幅在25%-35%左右，对成本的影响在1.07-1.83亿元左右。若合理利用期货工具管控该部分原材料的价格波动，则对稳定企业经营利润效果明显。

光伏电站使用的原材料跟钢材、铜、铝、白银相关性高，可用相关期货合约进行套保。同时作为光伏组件成本占比最大的硅片，其相关品种工业硅也有望迎来期货上市，建议企业尽早介入套期保值业务进行相关布局。

碳排放权

4、实现1.5℃目标的原理、关键节点和关键路径

全球最高温度上升取决于累积CO2排放量以及非CO2辐射强迫，为实现控温1.5℃，需要实现二氧化碳的负排放。随后团队讨论了为什么2030年前碳达峰是关键节点：一方面，尽管二氧化碳移除(CDR)技术能够在控温目标中起到补充作用，但CDR技术的大规模部署会带来较大副作用；另一方面，若二氧化碳排放量在2030年前开始下降，2030年后过冲或依靠大规模CDR来实现控温的挑战就越小。实现全球控温1.5℃，全球经济需实现“脱碳”，需要在能源、土地、城市和基础设施和工业系统方面进行快速而深远的转型，也将对国际气候合作带来巨大挑战。

5、欧盟碳交易体系EU ETS主要制度设计经验启示

截至2021年EU ETS 共有31个成员国，实现对欧洲主要国家的覆盖，欧盟内超过50%的温室气体排放受其规则制约。EU ETS成立后欧盟地区的二氧化碳排放总量由2005年的3673百万吨下降至2020年的2549百万吨，减排成效显著。

EU ETS市场机制的构建并非一蹴而就。成立至今EU ETS已进入第4个发展阶段，期间随体系内在矛盾的演化与市场外生冲击的扰动，EU ETS在碳排放权的创设、分配与流通等关键制度设计上也在不断完善进化，以适应不同时期欧盟减碳控排对EU ETS体系的需求。目前EU ETS已经形成较为成熟的流动与价格发现机制，主要产品交投活跃，价格信号能够充分吸收市场信息，同时引导碳排放份额在各类市场主体间高效配置。

作为目前规模最大也是运行最为成功的碳交易市场，EU ETS在以市场机制调节碳排放上的成功实践无疑为众多后来者提供了宝贵的经验借鉴和教训总结。

6、从强制减排转向自主承诺，COP26作用几何？

由于碳减排具有较强的外部性，国际气候治理进程面临“搭便车”及国家间减排分配博弈这两个棘手问题。2015年的《巴黎气候协定》构建起一个自主决定、自下而上的承诺机制，成功消除减排分配冲突，扭转了谈判僵局。COP26是《巴黎协定》进入实施阶段以来的第一次气候大会，会议在减缓、适应、资金和合作等方面形成不同程度成果，但站在科学视角，谈判成果则远不及预期且“脉搏微弱”。从谈判过程和结果来看，巴黎气候协定的约束力仍然较弱。尽管巴黎气候协定成功消除了碳减排分配冲突，但有区别的责任也导致了碳泄露问题的存在。

图表：COP26关键成果：减缓的成果仍然远超适应、资金和损失与损害

图片来源：中信建投期货

7、如何建立一个比巴黎协议约束更强的机制？

即使在各方都完全履行《巴黎协定》承诺的情形下，对于2℃的温控目标仍然相差甚远。同时，基于承诺机制的国际气候协议高度依赖各参与国的责任感，“搭便车”问题不可避免，各国之间合而不作将导致国际气候治理收效甚微。

碳边境调节机制和气候俱乐部均试图通过等价于“碳关税”的惩罚机制解决“搭便车”问题。CBAM单边碳关税的设置易导致高碳产品消费的转移，气候俱乐部则以关键大国合作设立碳关税的形式，在理论上似乎对于碳排放的治理更加有效。不过，“碳关税”的设置意味着两种机制均面临WTO公平原则的考量。由此可见，欲平衡好“责任分配”与“搭便车”问题并非易事。

相较于《巴黎协定》，碳边境调节机制和气候俱乐部，虽有更强的约束力，但均面临不小的挑战。展望下一阶段国际气候治理，为实现气候目标，迫切需要各国提高减排承诺的同时，亦需《巴黎协定》建立更加有效的激励或惩罚措施促使各国之间履行承诺。

8、碳排放“双控”对大宗商品影响展望

过去一年，大宗商品市场走出一番“波澜壮阔”的行情，其背后推手之一——能耗“双控”难逃其咎。2021年末，“碳排放总量和强度‘双控’”在中央经济工作会议中被正式提及，本次政府工作报告再次重申。作为升级版调控工具，碳排放总量和强度“双控”将如何影响大宗商品市场？

团队将其影响路径划分为直接影响和间接影响。直接影响表现为“双控”政策对碳排放总量和强度的直接约束，作用在供给端的效果类似于能耗“双控”；不同之处在于，对于能耗以外的碳排放，即生产过程化学反应的副产物为二氧化碳，则涉及生产设备升级改造，例如加装碳捕集或碳回收利用装置。间接影响则是，随着碳排放权交易市场的逐步推进，额外的隐含碳成本或将冲击大宗商品的生产成本。

图表：工业品板块重点品种隐含碳成本占比

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9、欧盟EUA价格演变、套利机会及配置价值

2018年至2022年，EUA价格演变经历了三个阶段，从价值修复，到市场过热，最后均值回归。剔除俄乌冲突相关的市场动荡，2020年3月后EUA价格波动性略有增加，但尚未发现任何结构性的突破和明确的上升趋势。

站在套利角度，分析结果表明跨市套利、期现套利均无机会，但现货市场过热或促进期货溢价。通过与其他资产对比，我们倾向于将EUA划分为风险资产，其波动性与能源大宗类似，但不同点在于，EUA远期曲线不存在现货溢价。

图表：2018年至今欧盟EUA期货结算价(欧元/吨)

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10、欧盟EUA的生命周期与供需总量

EUA是由欧盟委员会创建，随后免费分配控排单位，或通过拍卖流入一级市场，一部分EUA可能流入二级市场进行交易，而最终控排单位会在每年的4月30日清缴足额的EUA.此外，报告还研究了EUA价格的根本驱动之一——供需总量变化，发现欧盟为应对EUA过剩，一方面削减每年新进入市场的供应量，另一方面也启动了市场稳定储备机制；与此同时，买入并持有的长期策略则减少了可供交易的EUA数量，对碳价上行形成长期利好。

图表：一吨EUA的欧盟“经济之旅”

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文章来源：中信建投期货